Il primo aspetto che dovrebbe essere noto a un risparmiatore, è: quando un POC è emesso con diritto d’opzione per gli azionisti, incorpora tutti i rischi connessi ad un investimento finanziario, e i risparmiatori hanno la possibilità di prendere decisioni sulla base di informazioni che si presuppone siano corrette, perché sottoposte alla supervisione del regolatore. Quando, invece, sono emessi verso un solo investitore, possono nascondere rischi particolarmente complessi da identificare per un investitore medio e, come vedremo, anche per chi ricopre ruoli di intervento per il presidio della trasparenza del sistema finanziario. Per analizzare con oggettività i fatti, si dovrebbero considerare tutte le norme di riferimento, le possibilità di interazione tra sistemi finanziari con regolamentazioni non omogenee, e i contenuti dell’accordo sottoscritto tra le parti per l’emissione di uno strumento finanziario che non deve sottostare a regole predefinite.
Consob, avendo percepito che esisteva un problema, per altro già evidenziato da Verità&Aaffari il 2 dicembre 2022, in un articolo con titolo – Sei aziende italiane quotate sono in “ostaggio” di un fondo di Dubai – il 3 maggio2023 aveva emesso il comunicato n. 1/23 avente ad oggetto – Operazioni di rafforzamento patrimoniale riservate ad un unico investitore: POC non standard, SEDA, SEF e altre operazioni aventi caratteristiche analoghe – Richieste ai sensi dell’art. 114, comma 5, del d.lgs. n. 58/1998 -.
In premessa il comunicato cita le 2 comunicazioni emesse nel 2006 e nel 2008, poi spiega cosa sono gli strumenti finanziari indicati con gli acronimi citati. Poi aggiunge che: a seguito dell’introduzione di un nuovo strumento, chiamato “POC non standard”, l’utilizzo del SEDA e del SELF è andato soggetto a “una sostanziale desuetudine nell’utilizzo”. CONSOB entra nei dettagli operativi dello strumento che li ha sostituiti: “l’investitore si impegna a sottoscrivere, in una o più tranche, a seguito di specifiche richieste dell’emittente, un predeterminato numero di obbligazioni convertibili in azioni, ricevendo – a fronte di tale impegno – una commitment fee (commissione d’impegno n.d.r.). L’emittente, a sua volta, incassa le risorse finanziarie nel momento della sottoscrizione della tranche di obbligazioni convertibili e le stesse divengono permanenti nel momento della conversione delle obbligazioni in azioni da parte dell’investitore. Una volta sottoscritta una tranche del POC non standard, l’investitore può chiedere la conversione anche solo di una parte delle obbligazioni della tranche sottoscritta e può farlo in momenti diversi, nei limiti del numero di obbligazioni costituenti la tranche. – Ad esito della richiesta di conversione da parte dell’investitore, l’emittente consegna le azioni emesse al servizio del POC non standard, per la parte corrispondente alla richiesta di conversione”. Nel capoverso successivo il comunicato precisa che, di regola, quei POC sono emessi con warrant.
Seguono pagine in cui si descrivono dettagliatamente tutte le informazioni che devono essere diffuse nelle varie fasi di emissione, e conversione del POC. Non riteniamo sia il caso di descriverle perché vi si raggruppano tutti i casi possibili, ma che sarebbero diversi tra loro nella maggior parte delle operazioni. Chi ritenesse utile la lettura integrale, ha la possibilità di scaricare il comunicato dal sito della CONSOB. Noi descriveremo un caso specifico, e lo facciamo perché l’esposizione di un fatto reale illustra, con chiarezza, i meccanismi con cui si congelano i diritti degli azionisti.
Per un’esaustiva esposizione degli strumenti finanziari che potrebbero essere utilizzati da operatori senza scrupoli, sintetizziamo gli obblighi di comunicazione sulle vendite allo scoperto, più precisamente delle posizioni nette corte (PNC), raccolte da Consob per informare il mercato: il detentore ha l’obbligo di comunicare ogni PNC uguale o maggiore allo 0,1% delle azioni emesse dalla società su cui si sono effettuate vendite allo scoperto e Consob deve pubblicare le posizioni uguali o maggiori allo 0,5%. Dal che emerge che le posizioni inferitori allo 0,1% non sono note e la somma delle PNC posseduta da un numero indefinito di detentori con lo 0,49% non sono rese pubbliche. Ne deriva che un soggetto che operasse a livello globale, e fosse supportato da 20 persone fisiche o giuridiche, potrebbe gestire il 9,8% dei titoli emessi come PNC, all’insaputa di azionisti che avessero cercato informazioni per tutelarsi. La precisazione è necessaria perché nella relazione illustrativa da cui estrarremo i passaggi descrittivi, è specificato: – Si precisa inoltre che non esistono accordi aventi a oggetto cd. “selling restriction” (restrizioni alla vendita n.d.r.) …-
In altra parte della relazione descrittiva si legge – Le nuove azioni saranno emesse dalla Società attraverso il sistema di gestione accentrata presso Monte Titoli S.p.A. in forma dematerializzata e saranno trasferite per conto della Società al conto di titoli che sarà indicato dal sottoscrittore del POC (tolto il nome n.d.r.), i cui dettagli saranno forniti tramite la comunicazione di conversione -. Dal che si potrebbe supporre che la consegna delle azioni potrebbe essere ad un soggetto diverso dal sottoscrittore del POC, avvallando la possibile ipotesi che sia un prestatore di titoli, che li aveva messi a disposizione per una vendita allo scoperto.
Non citiamo i nomi delle società coinvolte nel caso, perché vogliamo portare a conoscenza del lettore cosa potrebbe accadere e non cosa sia accaduto in una specifica occasione. Vorremmo descrivere come ad operatori di mercato senza scrupoli sia consentito appropriarsi del capitale investito da terzi. Sintetizziamo altri passaggi della relazione illustrativa, che riteniamo utili ad evidenziare i rischi che potrebbero correre gli azionisti. Estraiamo passaggi da un documento ufficiale, perché vogliamo evitare di essere accusati di affermazioni fantasiose e teoriche.
- Il POC avrà un importo massimo di 21 milioni e sarà eseguito in 40 tranches, le prime 4 per un importo di 750.000 € e le restanti di 500.000.
- Emissione di warrant gratuiti a favore del sottoscrittore del POC per un controvalore massimo di 20 milioni. I warrant potranno essere esercitati entro 60 mesi dalla loro emissione, termine oltre il quale saranno cancellati.
- Il sottoscrittore del POC potrà richiedere la conversione delle obbligazioni ottenendo un numero di azioni calcolabile secondo la seguente formula: valore delle obbligazioni che si vogliono convertire diviso il prezzo di conversione che sarà pari al 93% del prezzo giornaliero medio ponderato per volumi, più basso registrato nei 12 giorni di borsa aperta che precedono la data di conversione.
- Il prezzo di esercizio di ciascun warrant sarà pari al 120% del prezzo medio ponderato per volumi nei 15 giorni di negoziazione che hanno preceduto la data di richiesta di conversione della tranche.
- Sulle modalità adottate per stabilire il prezzo di conversione: si precisa che nonostante il forte sconto del valore di mercato, se confrontato con quello patrimoniale, per non pregiudicare la realizzabilità dell’operazione, si opta per una conversione diritti a sconto sul valore di mercato, perché non si può escludere che i due valori si allineino.
- Sui rischi a danno degli azionisti si precisa: – L’operazione, per come è strutturata, in relazione alla attendibile cessione, da parte del sottoscrittore sul mercato nel quale sono negoziate, delle azioni rivenienti dalla conversione delle obbligazioni convertibili, o dall’esercizio dei warrant, può comportare un sensibile deprezzamento delle azioni della Società, considerato che, in determinate fasi di mercato, le vendite possono non trovare adeguata contropartita nella domanda.
- Nella relazione viene riportato un parere legale che giunge alla seguente conclusione: – “che l’operazione già posta in essere dall’emittente, così come quella allo studio, debbano ritenersi sotto ogni profilo perfettamente legittime, a prescindere da quelli che siano o possano essere gli effetti derivanti sul mercato di negoziazione delle azioni emesse.”
- Motivo per cui si preferisce un POC non standard: – l’esclusione del diritto di opzione, inoltre, favorisce il buon esito dell’operazione in tempi brevi, escludendo la procedura di offerta al pubblico delle Obbligazioni, la quale richiederebbe adempimenti societari più onerosi, tempi di esecuzione più lunghi e maggiori costi.
Mettendo in relazione informazioni rilevate dalle norme di riferimento con passaggi estratti dalla relazione descrittiva, è possibile dedurre le conseguenze che descriviamo.
- Il sottoscrittore del POC ha tutto l’interesse a fare crollare il valore del titolo perché, più basso è il valore dell’azione, maggiore sarà il numero delle azioni che otterrà dalla conversione delle obbligazioni e dall’esercizio dei warrant. L’esecuzione dell’operazione in 40 piccole tranche agevola la strategia, perché l’attuazione della seconda sarà resa più conveniente dalla riduzione valore del titolo generata dalla strategia attuata nella prima e così via sino alla quarantesima.
- Maggiore sarà il numero di azioni vendute allo scoperto prima della conversione, maggiore sarà il profitto del sottoscrittore, che le pagherà il 93 % del prezzo medio ponderato giornaliero più basso, realizzato nei 12 giorni che precedono la conversione e poi userà le azioni ricevute per la restituzione ai prestatori. Inoltre, abbassando il valore del titolo in quel periodo, contribuirà a ridurre anche il costo di esercizio dei warrant. Se il titolo andrà male, lui avrà guadagnato molto, se il titolo dovesse recuperare valore per il buon esito delle acquisizioni, e tornare all’utile, lui potrà guadagnare ancora molto convertendo i warrant ad un prezzo fissato al momento della conversione dell’obbligazione. I warrant sono stati ricevuti gratuitamente, e il prestatore avrà interesse ad esercitare solo quelli derivanti dalle tranches con un costo d’esercizio inferiore a quello di mercato. Quando eserciterà i warrant, diluirà ancora la quota di possesso degli altri azionisti, che, quindi, avranno poche probabilità di recuperare il capitale investito, anche nel caso in cui la società tornasse al profitto.
- Quanto riportato ai punti 5 e 6 è un palese paradosso: come è possibile che nella stessa relazione si dica che il valore del titolo potrebbe riallinearsi a quello patrimoniale e poi che ci sono forti rischi di perdita di valore? È possibile che la prima affermazione sia stata fatta a fini strumentali, per giustificare una scelta, non perché avesse una qualsiasi possibilità di realizzarsi nel periodo in cui il sottoscrittore del POC aveva tutto l’interesse che il titolo riducesse il proprio valore. Come in effetti è accaduto nella realtà.
- Il fatto che un parere legale attesti che l’operazione possa ritenersi perfettamente legittima, altro non può essere che la palese dimostrazione che sia indispensabile un intervento della politica, delle funzioni di vigilanza e controllo e delle autorità preposte alla tutela del risparmio, perché i fatti a cui stiamo assistendo non possano essere considerati rispettosi di quanto previsto dall’articolo 47 della Costituzione.
- Il fatto stesso che un emittente in una relazione descrittiva di un’operazione finanziaria possa dichiarare che il rispetto di quanto previsto per la tutela degli azionisti costituisca un impedimento alla realizzazione di un progetto (punto 8) e, quindi, giustifichi l’esclusione del diritto d’opzione, ci indigna. Il ragionamento fatto da certi emittenti è chiaro: “Ci quotiamo su un mercato ufficiale e dopo che il parco buoi ha versato il capitale utile ad attirare gli interessi dei predatori, prendiamo decisioni che ci liberino della loro ingombrante e fastidiosa presenza, senza nemmeno dovere restituire il capitale”. Per raggiungere lo scopo possono insinuarsi nei meandri delle norme rese progressivamente più favorevoli agli emittenti, che consentono una costante e progressiva riduzione dei diritti degli azionisti.
Poiché la prospettiva di un futuro senza tutela del risparmio, aggiunge altre preoccupanti ombre alle speranze di sicurezza economica in chi ha maturato la certezza di un assegno pensionistico inferiore a quello dei propri genitori, forse è il caso che gli elettori abbandonino la consuetudine di votare sulla base di ideologie politiche, per conferire il voto a chi dimostra di avere la competenza e la volontà di proteggere il risparmio dei cittadini, ostacolando la speculazione, con l’introduzione di norme che impediscano l’esproprio di chi ha investito i risparmi a sostegno della crescita economica..
