Il problema da portare a soluzione
La proposta di realizzazione del fondo è stata citata con frequenza e Milano Finanza, il 12 dicembre 2025, ha pubblicato una lunga intervista ai responsabili degli operatori autorizzati da Consob ad aderire all’iniziativa. Il titolo dell’articolo era: “I Il fondo da 1,5 miliardi che può rivoluzionare le pmi italiane quotate: cinque gestori a confronto”, nel quale si preannunciava che nel 2026 avrebbe debuttato il Fondo Nazionale Strategico Indistinto (FNSI).
Il fondo veniva presentato con la seguente sintesi: – una nuova iniziativa che punta a rafforzare il mercato azionario domestico attraverso un mix di capitali pubblici e privati. È un veicolo introdotto dal Mef attraverso Cdp e potrà mobilitare fino a 1,5 miliardi di euro. –.
Il MEF avrebbe partecipato con una quota massima del 49%, mentre il restante 51% sarebbe stato sottoscritto da fondi pensione, casse di previdenza, istituzioni finanziarie, compagnie assicurative e fondazioni. Il fondo avrebbe operato come fondo di fondi, investendo almeno il 70% in piccole e medie imprese quotate.
L’articolo riporta una sequenza di domande volte a far emergere il parere di coloro che si erano candidati a interagire con Cassa Depositi e Prestiti per lo sviluppo del FNSI, i quali illustrano strategie e obiettivi di rendimento stimati tra il 7 e il 15%. A rispondere sono i gestori: 5 italiani (Algebris Investments, Arca Fondi SGR, Equita, Eurizon, Generali AM) e uno estero (Amundi).
Tutti esprimono apprezzamento e fiducia negli effetti che l’implementazione dell’iniziativa del MEF potrà generare sulle PMI nazionali, nonché ottimismo per i rendimenti attesi.
Perché il problema è reale.
Nulla da eccepire sulla necessità di convogliare capitale di rischio verso le PMI nazionali, storicamente sottovalutate. È nostra convinzione che tale sottovalutazione rappresenti una delle concause della ridotta crescita economica e della perdita di competitività della nostra industria.
È ancora più grave che le imprese con maggiore potenziale di crescita vengano acquisite, a forte sconto, da fondi esteri utilizzando capitali provenienti dai risparmiatori italiani. Da ciò si deduce facilmente che la radice del problema — e la sua soluzione — risiede nelle motivazioni che spingono i risparmiatori ad affidarsi ai mercati esteri.
Esperienze maturate dai risparmiatori.
Il paradosso troverebbe una soluzione relativamente semplice se chi continua ad attribuire la responsabilità ai risparmiatori, anziché adottare misure penalizzanti attraverso una sistematica riduzione dei loro diritti, cercasse di comprendere le ragioni della loro progressiva distanza dal mercato finanziario nazionale.
Esponiamo alcuni fatti accaduti nel tempo che hanno contribuito a determinare la diffidenza dei risparmiatori. Per evitare ripetizioni, descriviamo un caso finora non citato.
- Il 29 ottobre 2021 “Wall Street Italia” titolava: “MPS, in 13 anni ricapitalizzazioni per 23,4 miliardi di euro”. Digitando il titolo è possibile scaricare l’articolo.
- Il 7 febbraio 2025 Il Foglio pubblicava un articolo intitolato: “Così il governo con MPS ha guadagnato: 1,2 miliardi”, anch’esso reperibile tramite il titolo.
- Si riportano alcuni dettagli estratti dagli articoli per evitare possibili interpretazioni errate. La plusvalenza indicata al punto 2 fa riferimento a quanto iniettato dallo Stato nella banca con la ricapitalizzazione del 2022: un investimento di 1,7 miliardi da parte del MEF, la cui plusvalenza deriva dall’incasso dei dividendi e dalla cessione di una parte dei titoli.
- Dalla tabella riportata nell’articolo citato al punto 1 si evince che gli aumenti di capitale di MPS, dall’acquisizione di Antonveneta al 2015, sono stati quattro, per un importo complessivo di 15,145 miliardi. Nel 2017 è stato deliberato un ulteriore aumento precauzionale per complessivi 8,327 miliardi, al quale lo Stato ha partecipato con 5,4 miliardi.
- Sottraendo dall’importo versato nel 2017 la plusvalenza descritta al punto 2, risulterebbe che il residuo dell’intervento statale in MPS sarebbe pari a 4,2 miliardi. A tale cifra andrebbero poi sottratti i proventi derivanti dalla cessione di titoli successiva a febbraio 2025, gli ulteriori dividendi e il valore della quota ancora posseduta, che al 31 marzo 2026 corrisponde al 4,865%.
Lo scopo dell’esposizione dei dati non è evidenziare plusvalenze o perdite dello Stato nell’operazione MPS, bensì documentare come, nel momento in cui gli azionisti storici vengono fortemente diluiti a seguito di un aumento di capitale, chi subentra possa trarre un profitto immediato. La plusvalenza successiva all’aumento di capitale del 2022 ha infatti favorito tutti coloro che sono entrati sul titolo in quel momento.
Che fine hanno fatto i 15,145 miliardi degli aumenti di capitale deliberati prima dell’ingresso pubblico nell’azionariato?
Un fenomeno analogo si è verificato anche nel caso Carige: aumenti di capitale ripetuti, un ultimo aumento con quasi totale esclusione del diritto d’opzione, OPA residuale e successivo squeeze-out con esclusione definitiva degli azionisti che avevano aderito agli aumenti precedenti.
Poche settimane dopo la fusione, nonostante l’incorporante presentasse un utile inferiore rispetto all’esercizio precedente, il dividendo è stato raddoppiato per i propri azionisti e il valore dell’azione è aumentato fino a otto volte nei quattro anni successivi.
Come è stato possibile? La spiegazione è fornita dall’amministratore delegato Lovaglio, nell’articolo citato al punto 1, quando spiega il perché MPS possa scalare Mediobanca: – Bisogna approfittare di questo momento d’oro, in cui la banca dispone di capitale in eccesso e di un tesoretto di crediti fiscali, per sposarsi con una realtà che basa la sua redditività su business complementari come le gestioni patrimoniali. –
Non a caso il termine tesoretto di crediti fiscali era stato usato anche da “Il Sole 24 Ore” per segnalare l’appetibilità di Carige al momento del Commissariamento.
Ebbene, nelle fusioni bancarie il fattore determinante è stato proprio il valore dei crediti fiscali generati dalla cessione dei crediti deteriorati. La loro sottovalutazione ha prodotto perdite di bilancio, aumenti di capitale e diluizione degli azionisti. Una volta completata l’operazione di fusione, tale valore è emerso, generando un significativo incremento degli utili e del valore delle azioni per i nuovi azionisti.
Questa dinamica si è ripetuta fino all’intervento della Commissione Europea, che ha stabilito l’impossibilità di penalizzare il patrimonio delle banche che cedevano NPL nei due anni successivi alla cessione. A quel punto, tuttavia, il processo era già compiuto: il sistema bancario aveva mutato struttura e le prospettive di redditività si erano spostate verso i ricavi da commissioni.
Con la riduzione del numero degli operatori bancari, la competizione si è attenuata e i rischi di intermediazione si sono progressivamente trasferiti sui risparmiatori. Il come è ottimamente spiegato da Alfonso Scarano nell’articolo scaricabile con il link: https://alfonsoscarano.substack.com/p/lufficio-studi-non-e-un-lusso-e-la
Perché il FNSI rischia di allontanare ulteriormente il risparmio dal mercato nazionale
Gli attori coinvolti nel FNSI — investitori istituzionali, istituzioni finanziarie e Stato — sono gli stessi protagonisti delle precedenti operazioni nel settore bancario. Anche in questo caso, come allora, non emerge alcun riconoscimento né attenzione per le esigenze degli investitori retail.
La continua riduzione dei diritti, in atto dal 2011, induce a ritenere che anche il FNSI possa configurarsi come uno strumento di trasferimento di valore a scapito dei risparmiatori. Esso potrebbe diventare un benchmark utilizzato per dimostrare la capacità della finanza di generare rendimenti, quando in realtà tali risultati deriverebbero anche dagli strumenti a disposizione degli investitori istituzionali, come le vendite allo scoperto.
Questi strumenti consentono di influenzare il prezzo dei titoli prima dell’acquisto, generando plusvalenze non necessariamente legate ai fondamentali economici.
Gli investitori retail risulterebbero così penalizzati, come nel caso Saipem, durante il cui aumento di capitale oltre il 50% delle azioni in circolazione è stato oggetto di vendite allo scoperto da parte di fondi d’investimento esteri.
A ciò si aggiungono ulteriori criticità: delisting opportunistici, prestiti obbligazionari convertibili non standard, fusioni con società non quotate, squeeze-out ottenuti tramite pratiche discutibili e facoltà d’inserire negli statuti deroghe alle norme vigenti negli anni precedenti.
Conclusioni
Una soluzione efficace non può prescindere dal rispetto dei diritti di tutti gli stakeholder:
- Promuovere un mercato orientato al benessere collettivo e alla crescita economica, senza favoritismi o privilegi.
- Riconoscere formalmente la categoria degli investitori retail e dei loro rappresentanti, i quali dovranno attenersi ai principi sopra indicati.
- Istituire un tavolo di confronto in cui analizzare i problemi e definire soluzioni condivise tra tutte le parti coinvolte, in coerenza con l’articolo 47 della Costituzione.
